Lecția A5.4 · 4 din 5 · Factori și strategii de investiții
Când se prăbușește o strategie: momentum 2009, quant 2007, LTCM 1998
O strategie se prăbușește când mulți investitori au aceleași poziții, des cu bani împrumutați, și sunt forțați să vândă în același timp. Așa au pierdut fondurile cantitative în august 2007 și LTCM în 1998. Iar după publicare, randamentele a 97 de variabile din studii au fost în medie cu 58% mai mici.
Termenii din lecție
- Efectul de levier
- Investești mai mult decât ai, cu bani împrumutați de la broker.
- Momentumul prețului
- Cât a urcat sau a scăzut acțiunea în ultimele luni: forța mișcării.
- Vânzarea în lipsă (short)
- Vinzi acțiuni împrumutate, ca să le cumperi înapoi mai ieftin.
- Apelul în marjă (margin call)
- Cererea brokerului să adaugi bani, pentru că pierderile ți-au mâncat garanția.
Prăbușirea momentumului din 2009, în datele French
În lecția despre momentum ai văzut ce au găsit Daniel și Moskowitz despre prăbușirile momentumului: vin rar, sunt mari și apar când piața își revine brusc după o panică. Aici le vezi în factorul momentum din biblioteca lui Kenneth French, cel care cumpără câștigătorii ultimelor 12 luni, fără ultima, și vinde în lipsă perdanții.
Coloane cu randamentul lunar al factorului momentum american (Mom) în 2009, din biblioteca Kenneth French: ianuarie -2,16%; februarie +4,34%; martie -11,80%; aprilie -34,36%; mai -12,54%; iunie +5,40%; iulie -5,61%; august -9,11%; septembrie -4,83%; octombrie +2,58%; noiembrie +0,39%; decembrie +2,97%.
Din martie până în mai 2009, factorul momentum a pierdut 49,4%, în timp ce piața americană, cu dividende, a câștigat 26,4%. Aprilie 2009, cu -34,36%, e a treia cea mai slabă lună din 1927 încoace, după iulie 1932 (-45,63%) și august 1932 (-52,61%). Valoarea cumulată a factorului atinsese vârful în noiembrie 2008. În august 2026, după 213 luni, era încă cu 35,8% sub el.
Restul lecției e în abonament
Abonamentul deschide toate capitolele din Intermediar, Școala de trading, Psihologia investitorului și Avansat, cu exercițiile lor și repetițiile nelimitate.
Fă-ți cont gratuit„Quant quake”: ce s-a întâmplat în august 2007
În săptămâna care a început pe 6 august 2007, mai multe fonduri cantitative care cumpărau și vindeau în lipsă acțiuni după reguli (fonduri „long/short”) au avut pierderi fără precedent. Amir Khandani și Andrew Lo, de la MIT, au încercat să afle de ce, în „What Happened to the Quants in August 2007?”. Ipoteza lor: lichidarea rapidă a unuia sau mai multor portofolii cantitative mari a lovit toate portofoliile construite asemănător.
Studiul
Cum s-a văzut într-o strategie simplă?
O strategie simulată de tip „contrarian” a pierdut 6,85% în trei zile, apoi a câștigat 5,92% într-o singură zi.
Strategia cumpăra în fiecare zi acțiunile care rămăseseră în urmă în ziua anterioară și le vindea pe cele care o luaseră înainte, pariind că mișcările se întorc. Pierderile au fost de -1,16% pe 7 august, -2,83% pe 8 august și -2,86% pe 9 august; pe 10 august, strategia a avut +5,92%. Cifrele sunt fără levier. Autorii notează că levierul funcționează ca o lupă: înmulțește și pierderile. În versiunea din 2008 a studiului, ei găsesc că lichidarea a început în iulie 2007 și a durat până la sfârșitul anului, iar cea din 6 august a pornit de la acțiunile financiare și de la pozițiile cumpărate pe acțiuni ieftine și vândute pe cele cu momentum al profitului.
Khandani și Lo, versiunea din 4 noiembrie 2007.
LTCM în 1998: levierul și o piață în care toți vând
Long-Term Capital Management (LTCM), o firmă din Connecticut, administra un fond de hedging înregistrat în Insulele Cayman. Grupul de lucru al președintelui SUA pentru piețele financiare a analizat prăbușirea lui într-un raport din aprilie 1999 și îl descrie drept cel mai îndatorat fond mare care raporta autorității americane a piețelor futures. Declanșatorul: pe 17 august 1998, Rusia a devalorizat rubla și a declarat un moratoriu asupra datoriilor, iar investitorii au fugit spre siguranță, evitând riscul și căutând lichiditate.
| LTCM în 1998 | Cifra din raport |
|---|---|
| Capitalul propriu la 1 ianuarie 1998 | 4,8 mld $ |
| Activele din bilanț la 31 august 1998 | peste 125 mld $ |
| Levierul din bilanț | peste 25 la 1 (28 la 1 la sfârșitul lui 1997) |
| Derivatele extrabursiere, valoarea nominală | 1.300 mld $ la sfârșitul lui 1997 |
| Capitalul la 31 iulie 1998 | 4,1 mld $, cu circa 15% mai puțin decât în ianuarie |
| Capitalul după pierderile din august | 2,3 mld $, o pierdere de peste 50% în acel an |
| 23 septembrie 1998 | 14 firme investesc circa 3,6 mld $ capital nou |
Banca Rezervei Federale din New York a pus la dispoziție spațiul pentru discuțiile dintre firme. Sursa: raportul din aprilie 1999 al grupului de lucru, semnat de conducătorii Trezoreriei, Rezervei Federale, SEC și CFTC.
De ce se micșorează o primă după publicare și de ce aglomerarea o face fragilă
David McLean și Jeffrey Pontiff au testat 97 de variabile din 79 de studii care preziceau randamentele acțiunilor („Does Academic Research Destroy Stock Return Predictability?”, Journal of Finance, 2016). Au comparat randamentul fiecărui portofoliu în perioada din studiu, după ea, dar înainte de publicare, și după publicare.
Autorii găsesc și semnele aglomerării. După publicare, scăderile sunt mai mari la variabilele care avuseseră randamentele cele mai mari în studiu. Portofoliile devin mai corelate cu alte strategii publicate, volumul tranzacțiilor crește, iar diferența de vânzări în lipsă dintre acțiunile vândute și cele cumpărate se mărește. Mai mulți bani în aceleași poziții înseamnă o primă mai mică și o ușă de ieșire mai îngustă.
Lecțiile sunt educative. Nu sunt o recomandare de a cumpăra sau de a vinde. Investițiile au risc, poți pierde bani. Sursele: Kenneth R. French Data Library, versiunea din august 2026: fișierul „Momentum Factor (Mom)”, creat cu baza de date CRSP din august 2026 (date lunare ianuarie 1927 - august 2026), dintr-o copie a fișierului original publicată pe GitHub, identică pentru iulie 1963 - august 2026 cu copia automată a fișierelor bibliotecii făcută pe 3 octombrie 2026, și „Fama/French 5 Factors (2x3)” pentru piața cu dividende (Mkt-RF + RF), din aceeași copie automată; randamentele compuse, clasamentul lunilor și scăderea de la vârf sunt calculele noastre; K. Daniel, T. Moskowitz, „Momentum Crashes”, Journal of Financial Economics, 2016 (în lecția despre momentum); A. Khandani, A. Lo, „What Happened to the Quants in August 2007?”, versiunea din 4 noiembrie 2007 (randamentele din 7-10 august, levierul) și NBER Working Paper 14465, noiembrie 2008, publicat în Journal of Financial Markets 14(1), 2011; President’s Working Group on Financial Markets, „Hedge Funds, Leverage, and the Lessons of Long-Term Capital Management”, aprilie 1999; R. D. McLean, J. Pontiff, „Does Academic Research Destroy Stock Return Predictability?”, Journal of Finance 71(1), 2016, pp. 5-32. Exemplele cu levier sunt ilustrative.